월스트리트 기관 경고: 연방준비제도는 "원죄"를 범했으며, 10년 만기 미국 국채 수익률은 8%로 향할 수 있다

저자：자오잉，월스트리트저널

전 세계 채권 시장의 폭풍이 점점 더 심해지는 가운데, TS 롬바르드의 수석 미국 경제학자 스티븐 블리츠는 경고를 발했습니다. 미국 연방준비제도(Fed)가 역사적 실수를 반복하며, 인플레이션이 완전히 억제되기 전에 너무 일찍 통화 정책을 완화할 것이라고 합니다. 이 "원죄"는 향후 몇 년 내에 10년 만기 미국 국채 수익률이 결국 8%에 도달하게 할 것입니다.

10년 만기 미국 국채 수익률은 수요일에 5.30%로 상승하여 2002년 이후 최고치를 기록했으며, 월스트리트의 대부분 기관은 6%가 다음 저항선인지 논의하고 있습니다. 그러나 블리츠는 그의 최신 보고서 《원죄의 재연》에서 이러한 판단이 "규모가 너무 작다"고 주장하며, 5.75%는 단지 다음 단계의 플랫폼일 뿐이고, 8%가 장기 목표라고 강조했습니다. 그 시점에는 주식 시장에 실질적인 압박을 가하게 되며, 투자자들이 수십 년 동안 형성해온 "하락 시 매수" 사고방식을 종식시킬 것이라고 합니다.

이 판단의 핵심 논리는 다음과 같습니다: 느슨한 재정과 느슨한 통화 정책의 조합이 각 경제 주기에서 인플레이션과 수익률의 중심을 끌어올릴 것이며, 미국의 정치 생태가 이 상황을 단기적으로 역전시키기 어렵게 만든다는 것입니다. 블리츠는 2029년이 되어야 미국에서 진정으로 인플레이션을 억제할 정치적 의지가 나타날 수 있다고 명확히 밝혔습니다. "하지만 나는 그 위에 내기를 걸지 않을 것입니다."

"원죄": 너무 일찍 완화, 역사 재연

블리츠는 통화 정책의 "원죄"를 경제 하강이 인플레이션을 충분히 제거하기 전에 미리 완화하는 것으로 정의합니다. "마치 같은 사과를 다시 한 입 베어 물듯이"라고 설명합니다.

그의 서술에서 이번 "범죄자"는 전 연준 의장 제롬 파월입니다. 지난해 말, 고용 시장이 냉각되지만 기업 이익이 회복되는 상황에서, 파월은 금리를 인하하기로 선택했습니다. 블리츠는 이 결정이 2024년 대통령 선거 두 달 전에 발생했으며, 객관적으로 당시 바이든 정부에 정치적 선물을 안겼다고 지적합니다. 블리츠는 파월이 정부와 여러 직위를 탐내는 자들로부터 "막대한 압박"을 받았다고 인정하며, 일부 연방공개시장위원회(FOMC) 위원들이 파월에게 "눈을 감고 더 완화하라"고 요구했다고 전합니다.

현재 트럼프, 재무장관 베센트 및 경제 고문 베센트 등은 신임 연준 의장인 로시가 새로운 상승 주기에서 "눈을 감고" 완화 정책을 실행하기를 희망하고 있습니다. 로시는 9월의 금리 회의에서 25bp 인상으로 "어느 정도 저항"하며 연방 기금 금리를 3.75%-4.00% 구간으로 올렸고, 투표 결과는 만장일치로 통과되었습니다. 블리츠의 반응은 "왜 50bp를 인상하지 않았는가?"입니다.

"발생하지 않은 경기 침체": 재정 확대가 조정을 방해하다

블리츠는 2025년을 "발생하지 않은 경기 침체"로 규정합니다. 수익률 곡선이 약 22개월 동안 역전된 후, 의료 산업을 제외한 민간 비농업 고용이 하락하고 있으며, 실제 경제 성장률은 축소되어야 하지만 이러한 상황은 결코 현실이 되지 않았습니다.

그 이유는 두 가지입니다: 첫째, 재정 확대 규모가 너무 크고, 둘째, 연준이 기업 이익이 막 회복되었을 때 금리를 인하하기 시작했습니다. 관세 정책도 이를 부추기는 역할을 했습니다.

블리츠는 두 가지 월스트리트의 고전적인 규칙을 인용합니다: 첫째, 기업 이익이 고용을 선도하고, 고용이 인플레이션을 선도한다; 둘째, 인플레이션이 가장 온건한 해는 종종 회복의 첫 해이다. 이는 2026년이 "좋은 해"가 될 것임을 의미하며, 관세와 유가 충격 속에서 기초 인플레이션이 실제로 하락했습니다. 그러나 지금부터 주식 시장이 협조를 유지한다면, 높은 기업 이익이 더 빠른 채용을 촉진하고, 2027년에 기초 인플레이션을 끌어올릴 것입니다.

그는 또한 이번 주 발표된 8월 핵심 PCE 데이터가 표면적으로 "예상보다 낮았다"고 지적하며, 이는 0.247%의 실제 수치가 반올림되어 0.2%가 되었고, 기준 수정이 전체 시퀀스를 낮추었다고 설명합니다. 동시에, 슈퍼 핵심 인플레이션은 전월 대비 0.4% 상승했으며, "기타 서비스" 항목은 역사상 최대 상승폭을 기록했고, 교육 비용도 사상 최고로 상승했습니다. 10년 만기 미국 국채 수익률은 PCE 데이터 발표 이후 모든 상승폭을 지웠습니다.

스왑 스프레드: 시장이 재정 위험을 가격 책정하다

블리츠의 분석 중 가장 독특한 부분은 스왑 스프레드에 대한 해석입니다. 그는 수익률 상승의 깊은 원동력이 "주권 채무 공급 과잉"에 있다고 생각합니다. 선진 시장 정부의 채무는 재조정이 필요하며, 재정 적자의 확대 속도가 명목 GDP 증가 속도를 초과하고, 각국 중앙은행은 더 이상 한계 구매자로 기능하지 않습니다.

가장 직접적인 신호는 스왑 스프레드에서 옵니다: 투자자들은 10년 만기 내에서 변동성 있는 하룻밤 담보 금리를 수취하는 것을 점점 더 선호하고 있으며, 고정 수익의 주권 채권을 보유하는 것을 피하고 있습니다. 이 추세는 미국에서 2012년부터 존재했지만, 코로나19 팬데믹 이후 전 세계로 확산되었습니다. 영국과 프랑스의 스왑 스프레드는 크게 축소되었고, 독일의 상황도 균형을 이루고 있습니다.

블리츠는 이것이 "위험 선호 문제이며, 곡선 문제는 아니다"라고 강조합니다. 프랑스와 독일은 같은 중앙은행을 공유하고, 영국 중앙은행은 일반적으로 유럽 중앙은행을 따르지만, 두 나라의 스왑 스프레드 추세는 차별화되고 있습니다. 시장이 가격을 책정하는 것은 재정 위험이지, 정책 금리나 인플레이션 경로가 아닙니다.

그는 미국 10년 만기 스왑 스프레드에 대한 모델을 구축했으며, 결과는 수익률 곡선 형태와 은행 자산 부채 규제 제약의 영향을 제외하더라도 시장의 미국 국채 선호도가 매년 감소하고 있음을 보여줍니다.

왜 8%인가: 정책 조합과 정치 논리

블리츠의 핵심 결론은 다음과 같습니다: 느슨한 통화와 확장 재정의 정책 조합이 각 주기에서 인플레이션과 수익률의 바닥을 끌어올릴 것이며, 진정으로 단기 성장의 대가로 인플레이션을 억제할 정치적 의지가 나타날 때까지 계속될 것입니다.

그는 이 분쟁을 "해밀턴 대 제퍼슨"으로 요약합니다. 전자는 중앙은행을 통해 경제를 운영하는 경로를 대표하고, 후자는 정부 정책에 의존하는 경로를 대표합니다. 그리고 "다음 대통령을 선출할 민중주의는 제퍼슨 쪽으로 기울어질 것입니다." 그는 미국 정치의 지난 10년을 한 문장으로 요약합니다: "사회의 이슈에 대해서는 보수적이고, 재정 이슈에 대해서는 자유롭다."

수익률 상승의 성격 또한 중요합니다. 블리츠는 지금까지 수익률 상승이 주로 실질 금리에 의해 주도되었으며, 이는 주식 시장을 억제하는 동시에 달러가 매도되는 것을 피했다고 지적합니다. 그러나 원동력이 인플레이션 기대 프리미엄으로 전환된다면, "주식 시장은 양호한 성과를 보일 것이고, 달러 약세는 그들의 시대를 맞이할 것입니다." 그 시점에서 "모두가 예상해온 달러 대약세가 진정으로 시작될 것입니다."

결정적인 변수는 미국의 순저축률이 0으로 떨어졌고, "개선의 징후가 없다"는 것입니다. 이러한 배경 속에서 블리츠는 그의 판단을 제시합니다: "결국, 우리는 10년 만기 미국 국채 수익률이 8%에 도달하는 것을 보게 될 것입니다."

무엇이 먼저 "붕괴"될 것인가

블리츠는 특정 자산의 붕괴를 예측하지 않았습니다. 그가 예상하는 것은 일종의 사고방식의 붕괴입니다. 즉, 시장이 인플레이션이 2%로 돌아올 것이라는 "확고한 신념"과 "주식과 채권에 대한 매수는 항상 보상이 있다"는 반사적 논리입니다. 40년간 금리가 하락하고, 하락 시 매수에 익숙해진 세대의 투자자들에게 이는 중대한 인식 조정이 될 것입니다.

주목할 점은 블리츠가 유일한 사례가 아니라는 것입니다. 보도에 따르면, 골드만삭스 델타 헤지 사업 책임자 리치 프리보로츠키는 이번 주에 금리 추세가 "무시할 수 없을 정도로 엄격해졌다"고 언급하며, "주식 시장이 인상적인 회복력을 보이고 있다"고 말했습니다.

또한, 미국 재무부는 수익률 추세에 전혀 영향력이 없지 않습니다. 라바방크는 이전에 재무부의 8월 확대된 국채 매입 계획을 "경량 수익률 곡선 통제"라고 언급하며, "더 높은 수익률이 재정 전망을 악화시키고, 다시금 수익률을 높이는 기간 프리미엄을 증가시킬 것"이라고 경고했습니다. 매입 작업은 "이 순환을 방해했지만, 반드시 그것을 깨뜨릴 수는 없다"고 말했습니다.

블리츠의 판단은 다음과 같습니다: 경기 침체를 받아들이지 않는 정부는 수익률의 상한선을 자율적으로 선택할 수 없습니다.