“Мы уже видели такую модель!” Трейдер с большими короткими позициями объясняет: почему он ставит на понижение нового игрока AI CoreWeave

Автор：Бу Шуцин，Уолл-стрит Джорнал

Трейдеры, ставшие известными благодаря книге и фильму «Большой шорт», теперь обращают внимание на компанию по аренде вычислительных мощностей AI CoreWeave. Инвестиционная компания Seawolf Capital, основанная тремя трейдерами из «Большого шорта», публично объявила о шорте CoreWeave и систематически изложила свою логику медвежьего рынка — бизнес-модель этой компании кажется знакомой, а способность привлекать капитал является ее настоящим уязвимым местом.

Соучредитель Seawolf Винсент Дэниел в статье на Substack раскрыл, что агентство установило короткую позицию по CoreWeave и провело аналогию ее бизнес-модели с несколькими компаниями по аренде активов. Он отметил, что экономический срок службы GPU может быть значительно короче, чем у нефтяных платформ, самолетов или судов, а конкуренция в поставках чипов растет с поразительной скоростью, что ставит под сомнение защитные барьеры CoreWeave.

Дэниел подчеркнул, что основная логика этой медвежьей ставки не заключается в пессимизме относительно общего прогноза для AI-индустрии, а в оценке доступности капитала и стоимости финансирования. Он считает, что технологические компании конкурируют с правительством за ресурсы финансирования, в условиях ужесточения денежно-кредитной политики, если CoreWeave не сможет продолжать финансирование по низкой стоимости, ее бизнес-модель будет трудно поддерживать. В последнее время акции CoreWeave значительно упали из-за проблем с долгами, вызвавших беспокойство на рынке.

От поста в социальных сетях до системного шорта

Короткая позиция Seawolf по CoreWeave возникла из довольно драматичного повода.

Дэниел сообщил, что ранее кто-то на платформе X высмеивал инвесторов, которые шортили CoreWeave, не имея финансового анализа в поддержку, что, в свою очередь, побудило команду Seawolf серьезно изучить эту компанию.

"Сложно опровергнуть это утверждение, поэтому мы решили провести серьезное исследование," — написал Дэниел. "Когда мы углубились в историю CoreWeave, мы начали осознавать, что ее бизнес-модель выглядит очень знакомо."

Дэниел вместе с соучредителями Seawolf Дэнни Мозесом и Портером Коллинзом провели глубокое исследование CoreWeave. Основной бизнес CoreWeave заключается в аренде высокопроизводительных вычислительных мощностей AI на базе GPU от NVIDIA, что относится к так называемому сегменту "нового облака" (neocloud).

"Мы видели такую модель": аналогия с традиционными компаниями по аренде активов

Seawolf сравнила бизнес-модель CoreWeave с несколькими традиционными компаниями по аренде активов, включая Transocean, арендующую буровые платформы для нефтяных компаний, и AerCap Holdings, компанию по аренде авиационного оборудования.

Стоит отметить, что Seawolf одновременно держит позиции в обеих вышеупомянутых компаниях, но явно предпочитает их, а не CoreWeave.

Причина заключается в том, что экономический срок службы активов и ограничения по поставкам имеют принципиальные различия. Дэниел отметил, что Seawolf предпочитает арендовать те активы, поставка которых ограничена структурно и объемы долгосрочных заказов ограничены. "Хотя спрос на вычислительные мощности, безусловно, велик, поставка конкурентоспособных чипов растет с поразительной скоростью." В то же время экономический срок службы GPU имеет большую неопределенность.

Структура капитала — основной риск

С финансовой точки зрения, опасения Seawolf более конкретны. Дэниел отметил, что для работы CoreWeave необходимо постоянно закупать дорогие AI-чипы в больших объемах, что требует значительных капиталовложений.

"Учитывая ожидаемый дефицит свободного денежного потока к 2027 году и текущий уровень задолженности на балансе (в частности, соотношение обыкновенных акций к общим активам), эта ситуация внушает страх," — написал Дэниел. "Чтобы держать эти акции, инвесторы должны верить, что CoreWeave сможет привлечь сотни миллиардов долларов дополнительного капитала на условиях увеличения стоимости — это не та ставка, на которую мы готовы пойти."

Он также признал, что анализ CoreWeave со стороны Seawolf все еще находится на "ранней стадии".

Аналогия с WeWork и оценка общей ситуации в AI

Это не первый случай, когда Seawolf публично ставит под сомнение CoreWeave. Ранее в этом месяце Мозес в программе "Настоящий плейбук Эйсмана" выступал вместе с другим инвестором-медведем Стивом Эйсманом, сравнив CoreWeave с WeWork — когда-то единорогом в сфере офисных пространств в Силиконовой долине, который теперь стал предупреждающим примером для технологических стартапов.

Тем не менее, Дэниел четко различает эту медвежью ставку и общую оценку AI-индустрии. Он заявил, что короткая позиция Seawolf по CoreWeave по сути является ставкой на доступность капитала и стоимость финансирования: технологические компании конкурируют с правительством за ресурсы финансирования, а ужесточение денежно-кредитной политики еще больше сжимает пространство для дешевого финансирования.

"Если она не сможет финансироваться по низкой стоимости или капитал вообще недоступен, то пройти этот путь будет очень трудно — это именно то, что я думаю о CoreWeave," — сказал Дэниел изданию Business Insider.