Сценарий "Совершенный шторм" AI: рынок облигаций "звучит сигнал", финансовые отчеты "добавляют масла в огонь", последний "удар" на выборах?

Расширение ИИ в США вступает в более строгую стадию: капитал больше не готов платить только за нарративы роста, рынок облигаций, финансовые отчеты и политические риски приближаются, инвесторы начинают требовать от инвестиций в ИИ доказательства их способности приносить доход.

Кредиторы и инвесторы становятся более разборчивыми и требуют более строгих условий. Даже облигации крупных технологических компаний, таких как SpaceX и Meta, торгуются с большим дисконтом, а такие компании, как CoreWeave, Nebius и Nscale, фактически были отстранены от рынка облигаций.

Сезон финансовых отчетов не смог развеять сомнения, а наоборот, усилил беспокойство рынка по поводу капитальных затрат на ИИ и свободного денежного потока. Индекс Nasdaq 100 в октябре упал на 6,7%, рыночная капитализация evaporировала на 2,7 триллиона долларов. Акции Alphabet упали на 13% в день после финансового отчета, что стало худшим однодневным показателем в истории компании.

Политические риски также нарастают. С приближением промежуточных выборов в США споры о ценах на электроэнергию, экологии и регулировании, вызванные строительством центров обработки данных, начинают отражаться в рыночных ценах. Если опросы и прогнозы показывают, что демократы снова получат контроль над Конгрессом, отрасль ИИ может столкнуться с более интенсивными расследованиями, слушаниями и повестками регулирования.

Рынок облигаций меняется: финансирование ИИ переходит в рынок покупателей

В последние годы компании, стоящие за бумом ИИ в США, легко привлекали сотни миллиардов долларов. Теперь Уолл-Стрит начинает повышать планку.

Инвесторы беспокоятся, что крупные проекты центров обработки данных могут быть задержаны из-за политической реакции на местах, и что прибыль от облачных провайдеров и стартапов ИИ, таких как Anthropic и OpenAI, не сможет быстро реализоваться, как ожидалось. В то же время, рост предложения акций и облигаций вызывает у инвесторов опасения по поводу чрезмерного риска, связанного с темой ИИ.

Это изменение уже отражено в рыночных ценах. Дисконт на облигации, связанные с ИИ, увеличивается, а у некоторых эмитентов окна финансирования сужаются. Главный инвестиционный директор Pimco Дэн Иваскен заявил, что кредиторы требуют от компаний доказательства того, что инвестиции могут быть преобразованы в достаточный доход, и этот порог становится "все выше", "слабые звенья будут первыми под давлением".

Даже если средства все еще доступны, условия становятся более дорогими. На этой неделе SpaceX объявила о завершении финансирования в 40 миллиардов долларов для покупки новейших чипов Nvidia, что считается крупнейшим финансированием в области ИИ. Однако рекорд продержался всего несколько часов, после чего Broadcom заключила сделку на 63 миллиарда долларов, арендуя чипы у Anthropic. Тем не менее, как сообщает The Wall Street Journal, генеральный директор Broadcom Хок Тан все же должен был лично вмешаться в переговоры на последнем этапе, чтобы успокоить опасения банков.

Новые облачные компании под давлением: окно высокодоходных облигаций почти закрылось

Давление в первую очередь сосредоточено на так называемых неоклауд-компаниях. Эти компании владеют или арендуют центры обработки данных, разворачивают серверы ИИ и продают вычислительные мощности крупным технологическим компаниям, торговым компаниям и стартапам ИИ. Они занимают большие суммы, и особенно чувствительны к изменениям процентных ставок и условий финансирования.

Согласно данным Bank of America, объем эмиссии облигаций, связанных с ИИ, на рынке корпоративных облигаций США в 2025 году составит 394 миллиарда долларов, а на середину октября этого года уже достиг 655 миллиардов долларов. Аналитики ожидают, что в следующем году объем новых долговых обязательств, связанных с ИИ, приблизится к 1 триллиону долларов.

Но способность рынка поглощать эти обязательства испытывается. CoreWeave в начале этого года выпустила облигации с купоном 9,75%, а сейчас доходность на вторичном рынке превышает 15%. Это означает, что стоимость заимствований значительно возросла за короткий срок. Банкиры недавно предупредили, что рынок новых высокодоходных облигаций для неоклауд-компаний фактически закрыт, и доходность более 15% является слишком высокой для заемщиков.

Nebius является Типичный ным примером. С 2024 года компания продала акции на сумму около 2,7 миллиарда долларов Nvidia и другим инвесторам и выпустила облигации на десятки миллиардов долларов для поддержки расширения ИИ. Однако, как сообщает The Wall Street Journal со ссылкой на осведомленные источники, Nebius рассматривала возможность первичного размещения высокодоходных облигаций, но затем решила не продвигаться дальше. Генеральный директор Аркадий Волож на прошлой неделе на конференции в Берлине заявил, что некоторые источники капитала "временно закрыты", и компания привлекает средства через предоплату от клиентов и другие инструменты.

Рынок акций также не легок. Lambda в последнем раунде финансирования перед IPO снизила целевую оценку с 14,5 миллиарда долларов до 13 миллиардов долларов. Nscale изначально планировала выйти на биржу в ноябре, но теперь склоняется к переносу на декабрь. Компания также ведет переговоры с Nvidia и другими инвесторами о финансировании центра обработки данных Anthropic стоимостью 45 миллиардов долларов в Западной Вирджинии, но потенциальные инвесторы требуют более строгих условий после изменения ситуации на рынке.

Крупные компании также сталкиваются с ограничениями концентрации

Кредитное качество крупных облачных провайдеров значительно выше, чем у неоклауд-компаний, но проблема заключается в слишком большом объеме финансирования.

Meta, Amazon, Alphabet и Microsoft имеют высокий кредитный рейтинг и способны продолжать наращивать долг. Однако многие компании в этом году уже выпустили большое количество высококачественных облигаций и намекнули, что в будущем продолжат финансирование, что вызывает беспокойство у инвестиционных компаний, страховых компаний и пенсионных фондов о чрезмерной концентрации в одной отрасли и по одной теме.

Иваскен отметил, что рынок сталкивается с реальной проблемой: сколько еще инвесторы могут вложить в одно имя или одну тему.

Это давление может объяснить, почему некоторые компании обращаются к акционерному финансированию. Meta объявила о планах привлечь до 97,5 миллиарда долларов через ряд размещений акций. В ее документах упоминается, что недавние и будущие финансирования таких компаний, как Alphabet, SpaceX, Anthropic и OpenAI, могут глубоко повлиять на капиталовложение.

Бен Коннард, главный инвестиционный директор Carnegie Investment Counsel, отметил: "Все ищут финансирование для строительных планов перед истощением ликвидности". Он добавил, что в конечном итоге может не хватить средств для поддержки всего расширения ИИ, и финансирование может стать ключевым узким местом, замедляющим строительство.

Финансовые отчеты усугубляют ситуацию: денежный поток становится новой задачей для рынка

Если рынок облигаций является предупреждением, то сезон финансовых отчетов заставляет рынок переоценить цикл доходности инвестиций в ИИ.

Крупные компании, тратящие на ИИ, продолжают расти, но инвесторы больше беспокоятся о том, как затраты на строительство центров обработки данных влияют на свободный денежный поток. Энтони Саглимбене, главный стратег по рынкам Ameriprise, отметил, что рынок становится более избирательным, поскольку не каждая крупная облачная компания станет победителем; ключевыми факторами являются, сколько компания потратила, сколько она получила в ответ и насколько глубока ее конкурентная позиция.

Alphabet стала наиболее очевидной точкой давления. Финансовый отчет компании показал, что продажи основного поискового бизнеса разочаровали, и во второй раз подряд был зафиксирован отрицательный свободный денежный поток, что никогда не происходило с момента ее Перечислено. Поиск составил почти 56% доходов Alphabet в прошлом году, поэтому рост ИИ-поиска при более низкой способности к монетизации напрямую затронет ее основную бизнес-модель. Акции компании упали на 13% в четверг, а рыночная капитализация evaporировала примерно на 500 миллиардов долларов.

Отчет Amazon также не смог успокоить рынок. Из-за роста капитальных затрат и замедления темпов роста бизнеса электронной коммерции Amazon отрицательный свободный денежный поток значительно не оправдал ожидания аналитиков, а акции упали на 5,6% в четверг и пятницу.

Давление на Meta исходит от ожиданий капитальных затрат. Финансовый отчет компании от 21 октября показал значительное увеличение плана капитальных затрат на весь год, после чего акции упали на 12%. Ее кредитные риски достигли рекордного уровня. В пятницу вечером S&P Global Ratings понизило прогноз кредитного рейтинга Meta с "стабильного" до "негативного", отметив, что неясно, когда расходы Meta смогут принести доход, превышающий рост затрат.

Денежный поток становится разделяющим фактором в оценке. Из четырех крупнейших облачных компаний Amazon, Meta и Alphabet за этот квартал все показали дефицит свободного денежного потока. Отрицательный свободный денежный поток Amazon составил почти 35 миллиардов долларов, тогда как год назад он был положительным на 4,3 миллиарда долларов. Microsoft является исключением, зафиксировав положительный свободный денежный поток в 18,6 миллиарда долларов, но ее акции все равно упали на 1,6% в пятницу.

Сектор программного обеспечения также вовлечен в переоценку цен на ИИ

Тревога по поводу ИИ не ограничивается только гигантами и инфраструктурными компаниями. Акции программного обеспечения также пострадали.

В этом финансовом отчете 90% компаний программного обеспечения из S&P 500 превысили ожидания по прибыли, но только 70% по доходам, что ниже предыдущего квартала. Рынок беспокоится, что ИИ-продукты таких компаний, как Anthropic и OpenAI, могут ослабить ценовые возможности и маржу традиционных компаний программного обеспечения.

После публикации разочаровывающего квартального прогноза по продажам ServiceNow акции компании упали на 31%, что стало рекордным падением. Fortinet понизила прогноз по продажам услуг, что вызвало распродажу акций в сфере кибербезопасности. Акции Twilio упали на 18% в пятницу, так как их прогноз показывает, что рост может значительно замедлиться.

Бен Коннард отметил, что рынок "совершенно не уверен", какие компании программного обеспечения смогут выжить в мире ИИ.

Промежуточные выборы приближаются: политические риски входят в модель финансирования

Третье давление исходит из Вашингтона.

Meta готовится к размещению акций на сумму около 98 миллиардов долларов и упоминает в документах торговые споры, регуляторные вызовы и "изменение общественного мнения". Компания предупреждает, что новые налоги или регулирование могут еще больше увеличить капитальные затраты и операционные расходы. В документах таких компаний, как Anthropic, также упоминаются аналогичные риски.

Администрация Трампа до сих пор придерживалась относительно свободного регулирования ИИ, подчеркивая добровольные меры безопасности, тестирование под контролем компаний и сторонние аудиты, а также продвигая переупаковку ИИ как "Супер Интеллект". Трамп также принимал в Белом доме почти двадцать руководителей ИИ, включая генерального директора Anthropic Дарио Амодеи, президента OpenAI Грега Брокмана и генерального директора Nvidia Дженсена Хуана, и способствовал созданию необязательного соглашения о безопасности.

Однако общественная реакция нарастает. Опрос, проведенный Washington Post-ABC News-Ipsos в этом месяце, показал, что около двух третей американцев выступают против строительства новых центров обработки данных, 57% взрослых считают, что ИИ является плохим для общества, и около 67% не одобряют подход Трампа к вопросам ИИ. Центры обработки данных рассматриваются как один из важных факторов, способствующих росту цен на электроэнергию, а также вызывают опасения по поводу воздействия на окружающую среду и рабочую силу.

Если демократы вернут контроль над обеими палатами Конгресса после промежуточных выборов, отрасль ИИ может столкнуться с более жестким регулированием. Bloomberg сообщает, что Хаким Джеффрис рассматривает возможность создания специального комитета по ИИ, который может расследовать и вызывать на допрос соответствующие компании, сосредоточив внимание на распространении кибератак, управляемых ИИ, а также на влиянии строительства центров обработки данных на цены на электроэнергию.

Объем предложений по политике также расширяется. Некоторые демократы поддерживают создание федеральной рамки регулирования для передовых моделей ИИ и предварительное исключение некоторых правил на уровне штатов. Сенаторы обеих партий также ведут переговоры о рамках безопасности ИИ. Берни Сандерс предлагал приостановить строительство центров обработки данных на национальном уровне, а Тед Лиу предложил установить механизмы отключения в моделях для предотвращения катастрофических повреждений.

Основная линия инвесторов: от "строить быстро" к "зарабатывать"

Спрос на ИИ остается сильным, капитальные затраты также продолжают расти. Обязательства Meta по будущим расходам возросли до 825 миллиардов долларов, а обязательства Alphabet по будущим расходам превышают 1 триллион долларов. Microsoft заявила, что, хотя капитальные затраты в первом квартале ее финансового года были ниже ожиданий из-за узких мест, расходы во второй половине финансового года будут выше.

Проблема в том, что рынок больше не вознаграждает только объем расходов.

Главный стратег рынка Zacks Investment Management Брайан Мулберри заявил, что инвесторы голосуют деньгами, переопределяя "качество". Главный инвестиционный директор Fifth Third Wealth Advisors Крис Осмонд отметил, что рынок начинает вознаграждать компании, которые могут преобразовать расходы в доходы и реальные инвестиционные возвраты, и наказывать тех, кто еще не доказал это, но продолжает увеличивать расходы.

Это означает, что торговля с использованием ИИ вступает в "этап доказательства". Рынок облигаций требует более высокой доходности и более строгих условий защиты, фондовый рынок требует более четких путей к денежным потокам, а политическая система может потребовать более строгого регулирования. Для инвесторов тема ИИ не исчезла, но критерии отбора изменились: способность к финансированию, свободный денежный поток, дисциплина капитальных затрат и регуляторные риски заменяют простую нарратив о росте.

Предупреждение о рисках и отказ от ответственности

Рынок несет риски, инвестиции требуют осторожности. Эта статья не является личным инвестиционным советом и не учитывает индивидуальные инвестиционные цели, финансовое состояние или потребности отдельных пользователей. Пользователи должны учитывать, соответствуют ли любые мнения, взгляды или выводы в этой статье их конкретной ситуации. Инвестируя на основании этого, вы берете на себя ответственность.