マイクロストラテジーはデススパイラルに陥るのか？下半期のマクロトレンドはどうなるのか？

著者 | 吴说区块链

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今期の吴说不加密ポッドキャストに招待されたゲストは、先端技術投資家の郑迪 didierで、最近のビットコインの下落、マイクロストラテジー（Strategy、原名 MicroStrategy）の財務戦略の変化、AI駆動の米国株の上昇、暗号取引所の米国株への接続、そしてマクロの展望について展開します。

didierは、ビットコインの最近の下落の核心は単純なマクロやETFの償還ではなく、市場がマイクロストラテジーが「1株あたりのコイン量中立」原則の下で小額のコインを売却し続けて優先株の配当を支払うという期待を再評価し始めたことだと考えています。同時に、AIは労働力構造を再構築しており、トークンは新しい生産要素と見なされ、米国株のAI産業チェーンの持続的な上昇を促進しています。暗号業界は、原生のアルトコインの投機から、実際の資産のブロックチェーン化、オンチェーンの機械経済、そしてより成熟した産業化の段階へと徐々に移行する可能性があります。

ゲストの発言は吴说の見解を代表するものではなく、いかなる投資アドバイスを構成するものではありません。地元の法律および規制を厳守してください。音声の転写と翻訳はGPTによって行われており、誤りが含まれる可能性があります。完全なポッドキャストをお聞きください：

小宇宙：

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マイクロストラテジーのコイン売却実験：持続的な売圧期待と市場の受け入れの駆け引き

猫弟：最近ビットコインが大きく下落していて、市場には多くの説明があります。マイクロストラテジーがコインを売っていると言う人もいれば、ETFの償還だと言う人も、マクロの変化やレバレッジの清算に起因すると言う人もいます。あなたはどの要因が最も重要だと思いますか？

didier：私は核心はマイクロストラテジーだと思いますが、実際に市場を抑制しているのは、その一度のコイン売却自体ではなく、市場がそれが持続的にコインを売ると予期し始めたことです。

マイクロストラテジーは5月の業績発表で、1株あたりのコイン量を中立に保つ必要があると提案しました。STRC、STRZ、STRD、STRFなどの優先株や債務工具が増加するにつれて、ビットコインはもはや普通株主の資産ではなく、まず債権者と優先株主の権益をカバーする必要があります。こうなると、BPS中立を維持するコストが高くなります。

過去、市場は主に株を売って優先株の配当を支払うと考えており、ビットコインへの圧力はあまり大きくありませんでした。しかし、今は新株の発行のハードルが高くなり、圧力がビットコインに移り始めています。MMVが中立の閾値を下回り続ける限り、現金流をカバーするために小額のコインを持続的に売る可能性が高くなります。特に、利息の支払い頻度がさらに高まれば、市場はそれが偶然の売却ではなく、定期的に少しずつ売る可能性があると自然に予期します。

したがって、この下落の鍵は「どれだけ売ったか」ではなく、「今後ずっと売り続けるのか」です。この論理の下では、ETFの売却は結果に過ぎず、原因ではありません。市場がマイクロストラテジーが今後も売り続けると判断すれば、関連資金は早めに撤退します。

猫弟：あなたが言ったように、マイケル・セイラーは金融実験を行っているようですが、この実験の目的は何ですか？

didier：本質的には、彼は市場が持続的な小額のコイン売却を受け入れる能力をテストしています。

財務的な観点から見ると、MMVのプレミアムが高くない場合、小額のコイン売却は株を売るよりも1株あたりのコイン量に対するダメージが少なく、これは一次最適解です。問題は、3月以降STRCが大規模に発行された後、優先株と永続的な工具の利息、配当支出が明らかに増加し、現金流の管理が必ず直面しなければならない問題になったことです。したがって、重要なのは現金流を管理するかどうかではなく、どのように管理するかです。

もし市場がこの持続的で小額のコイン売却の衝撃を受け入れられるなら、このシステムは続けられます。しかし、この方法が逆に株価を押し下げ、MMVを低下させ、脱ペッグを悪化させ、「持続的なコイン売却」の期待をさらに強化するなら、彼は柔軟に方向転換せざるを得なくなるかもしれません。例えば、株の売却に再び依存するか、株とコイン売却を混合して使用することです。これは1株あたりのコイン量の一部を犠牲にしますが、コイン価格と株価への衝撃を軽減することができ、二次最適解にあたります。

したがって、今本質的にはマイケル・セイラーと市場の間の駆け引きです。彼は市場がどの位置で十分な受け入れ資金を見つけるかを見ていますが、市場もより低く、より確実な価格を待っています。

猫弟：それはマイクロストラテジーとビットコインが一緒に「デススパイラル」に入ることになるのでしょうか？

didier：私は、これだけではそうなることはないと思います。本当にその段階に至るには、通常は新たなマクロの悪材料やより大きなシステム的衝撃が重なる必要があります。

もし今後柔軟に方向転換し、硬直的にコインを売らなくなれば、底値を狙う資金が戻ってくる可能性が高いです。問題は、受け入れがどの価格で現れるかです。6.2万ドルかもしれませんし、もっと低いかもしれません。市場は今、その位置を待っています。

したがって、私の判断は依然として慎重楽観的です。この下落は、主にマイクロストラテジー自身の財務構造の変化による構造的圧力であり、単純にマクロ流動性の引き締めによって引き起こされたものではありません。新たな重大な悪材料が出ない限り、状況は大きく変わる可能性が高く、真の「デススパイラル」に直接変わることは難しいでしょう。

トークンは新時代の労働力と見なされる

猫弟：現在、暗号業界は低迷していますが、AIは非常に人気があります。特に米国株の光モジュール、半導体、データセンターは非常に大きく上昇しています。あなたはその背後にある核心的なドライバーは何だと思いますか？

didier：核心は実際には非常にシンプルで、トークンは本質的に新時代の労働力に変わりつつあります。

過去、企業の核心的な生産要素は人間でした。肉体労働でも知的労働でも、人がそれを完了させていました。しかし今、多くの本来人が担っていた実行作業がAIとトークンに置き換えられています。未来において本当に希少なのは、目標を設定し、計画を設計し、実行を推進し、最終的に問題を解決できる少数の人々です。こうした人々と大量のトークンが新しい労働力システムを構成します。

これは企業の組織構造を直接変えるでしょう。過去、企業が多くの階層を持っていたのは、情報を人が段階的に伝達する必要があったからです。しかしAI時代では、多くの中間層、アシスタント、IT、実行職が圧縮されるでしょう。本当に価値があるのは、単なる実行力ではなく、影響力、意思決定力、想像力です。

したがって、本質的には、過去の企業は従業員にお金を支払っていましたが、未来はますますトークンにお金を支払うようになるでしょう。モデル会社はそのお金を上流に投資し、チップ、エネルギー、光モジュール、データセンターを調達します。そしてこれらの上流の生産拡大は限られており、供給が需要に追いつかないため、AI産業チェーンの中で最も持続的に利益を得る部分となります。これが関連する米国株が上昇し続ける核心的な理由です。

サービス業は最初に衝撃を受けるでしょう。なぜなら、会計、法律、コンサルティング、データ分析といった知識型サービスは、もともとAIに置き換えられやすいからです。未来の企業内部はますます自動化され、企業間でもオンチェーンの機械経済が形成される可能性があります。その時、多くの取引、協力、さらには支払いが機械によって行われるでしょう。

猫弟：あなたの言いたいことは、この上昇は単なる短期的な投機ではなく、中長期的な持続性があり、今はまだ非常に初期段階にあるということですか？

didier：はい、私は機械経済の時代がようやく始まったと思います。

多くの人が「一人会社」の理解に誤解があります。それは一人が単独で戦うのではなく、一人が十数人、数十人のインテリジェントエージェントを運営することです。これらのエージェントを合わせると、過去の数百人の効率に相当するかもしれません。したがって、いわゆる一人会社の前提は、背後に大量のインテリジェントエージェントが労働力を提供していることです。

これが私が常に強調している理由で、トークンは新しい労働力です。過去、企業は人を雇うためにお金を使っていましたが、今はますますトークンに予算をシフトしています。トークンが収入を持続的に拡大できれば、企業の利益率は明らかに向上します。これが市場がAI産業チェーンを強気に見る核心的な論理です。

したがって、現在の米国株式市場が反映している期待は、ますます多くの企業がAIネイティブ企業に変わり、トークンを通じて労働力を置き換え、自動化レベルを向上させることで、利益率を著しく引き上げるということです。これがこの上昇の最も根本的で合理的な推進力です。

取引所が米国株にシフト、ユーザーは取引ロジックを変更する必要なし

猫弟：米国株が持続的に上昇する中、多くの暗号取引所も米国株の通路を開設しました。あなたはこの件についてどう思いますか？これは暗号業界自体に特にホットな話題がないため、取引所が自ら需要を創出するしかないからでしょうか、それとももっと深い理由があるのでしょうか？また、これが暗号業界の資金流出をさらに引き起こすことになるのでしょうか？

didier：私は実際に早くから言っていましたが、オフショアCEXには最終的に2つの道しかありません。

1つ目は予測市場を作ることですが、この道は非常に難しいです。現在、トップの構図はほぼ形成されており、大部分の既存のCEXは次世代の「万物取引所」に本当に転換することは難しいです。

2つ目は、実世界の資産の流通チャネルにシフトすることで、現在最も重要な実世界の資産は米国株、米国債、金も重要な方向です。

もっと根本的な理由は、これまでの年月の中で、本当に価値のある暗号ネイティブ資産は実際には非常に少ないということです。ビットコインは1つの例であり、少数のDeFi基盤やパブリックチェーンもそうですが、それ以外のほとんどの原生資産は持続的な内在価値やキャッシュフローの支えを欠いています。そうであるならば、これらの資産を中心に構築された取引インフラは、最終的に新しい価値のある対象を探し求めることになるでしょう。

したがって、CEXが米国株にシフトするのは本質的に非常に自然なことです。私はこれが暗号資産への圧力だとはあまり思っていません。むしろ業界が現実に戻っているように見えます。実際に価値のある資産はもともと多くなく、取引所は流動性を支えるものにシフトしているだけです。

しかし、長期的には、これは必ずしも悪いことではありません。ブロックチェーンの最も核心的な価値は、単に原生資産を発行することではなく、分散型の選択肢を提供し、より効率的で低コストの決済および取引方法を提供することです。実世界の資産がブロックチェーン化されること自体が意味のある方向です。

さらに、より長期的に見ると、ブロックチェーンは実際には機械のために設計された技術のようです。今後5年から10年の間に、より可能性のあるシナリオは、人とエージェントが相互作用し、エージェント同士がブロックチェーン上で支払い、取引、協力を完了することです。こうなると、今日構築されているこれらのオンチェーンインフラは、ちょうど機械が直接使用できるものになります。

したがって、長期的には、私はこれがビットコインにとって良いニュースだと思います。なぜなら、より多くの人々やより多くの機械が最終的にオンチェーン資産に触れることになるからです。

猫弟：もし普通のユーザーにとって、彼らは以前は主に暗号市場でアルトコイン、ビットコイン、またはパブリックチェーン資産を取引していたのが、今は米国株を取引することになった場合、論理は実際にはあまり似ていません。財務報告の周期、評価体系、規制ルールなど、すべて大きな違いがあります。もしあなたがこれらの暗号世界に長く留まっているユーザーやトレーダーに最も重要なアドバイスをするなら、何と言いますか？

didier：実際、彼らがあまり変える必要はないと思います。

なぜなら、米国株とオンチェーン資産は本質的に非常に似ているからです。米国株には価値株や成長株があり、また多くのミーム属性を持つ資産もあります。この一連のオンチェーンのミーム市場が弱くなった核心的な理由の1つは、最も呼びかけ力のあるミーム資産が実際には米国株に移転してしまったからです。

これらの資産が語る物語は、本質的には「世界を変える」ことです。過去、この物語はブロックチェーンに属していましたが、今はより強力なバージョンが米国株に現れています。例えば、量子計算、核融合、SMRなどです。これらのものは多くの場合、単独で財務報告、キャッシュフロー、またはDCFで説明するのが難しく、本質的には同様に強いミーム属性を持っています。

したがって、過去にアルトコインやミームコインを追いかけていた人々が米国株に移行して、これらの遠期概念を追いかけることは、実際には論理的には同じであり、適応できないわけではありません。もう一つのタイプの人々は、もともとキャッシュフローやファンダメンタルズを見て、価値の支えを探している人々であり、米国株に行っても、同様に対応する価値株や成長株を見つけることができます。

したがって、私の言いたいことは、暗号界のさまざまなスタイルは、米国株の中でも実際に対応する位置があるということです。大多数の人々は取引モデルを強制的に変更する必要はなく、自分が慣れ親しんだ資産タイプを見つけることができます。

本当にアドバイスをするなら、市場を移行するために自分の方法を無理に変えないことです。今まで生き残ってきた人々は、通常、自分で検証した生存方法を持っており、その有効な部分を続けることがより重要です。

1011事件が暗号流動性に重傷を負わせ、アルト市場は再び復活しにくい

猫弟：あなたの先ほどの分析を聞いて、私の頭に浮かんだイメージは非常にドラマチックです。過去のアルトコインの投機が完全に終わったように感じます。なぜなら、以前の投機対象は今ほとんど米国株で見つけられ、現実的な意味でもさらに強いからです。そう理解してもいいですか？

didier：そのように理解してもいいです。

アルト市場が基本的に終了した理由は、核心的には暗号界の流動性があまりにも破壊されてしまったからです。1011事件は業界に非常に大きな打撃を与えました。表面的には190億ドルの爆発的な損失が報じられていますが、実際の数字はおそらくそれをはるかに超えています。噂では400億から500億ドルとも言われており、私はそれがより真実に近いと思います。

さらに注意すべきは、ここで失われたのは帳簿上の時価総額ではなく、実際の現金です。暗号業界の総時価総額はもともと大きくなく、その中には大量のロックアップや虚高部分が含まれており、実際に流動的なチップは見た目よりもずっと少ないのです。このような状況下で、一日で数百億ドルの現金が蒸発することは、業界全体の人気と流動性に対して重傷を負わせます。

したがって、私は1011事件がアルト市場を圧倒する最後の一撃だと考えています。

米国株の「ミーム資産」がなぜ引き続き投機されるのかという理由も非常にシンプルです。それは、米国株が現在、世界で最も流動性の高い市場だからです。自分の流動性が低下すれば、自然と流動性の高い市場に移行することになります。

アメリカの視点から見ると、彼らはビットコインやブロックチェーンを支持し、自らの戦略的考慮もあります。アメリカ版の論理は、ブロックチェーン、オンチェーン市場、CEXをアメリカ資産が世界に向けて資金を引き寄せ、ホットマネーを獲得するためのチャネルにすることです。したがって、アメリカの金融システムをブロックチェーン化することは、本質的にアメリカ資産の世界的な資金調達と分配能力を拡大することでもあります。

もちろん、これはアメリカ政府の理解と使用法に過ぎません。ブロックチェーンと暗号世界が最終的にこの国家意志によって完全に形成されるかどうかは別の問題です。より現実的な状況は、オンチェーンの世界と主権国家の間に、今後長期間にわたって協力し、利用し、相互に駆け引きする複雑な関係が存在することです。

しかし、少なくとも現時点では、アメリカのこの考え方は確かに一歩一歩現実になりつつあります。

下半期のマクロに対してより慎重だが、長期的にはAIとWeb3に期待

猫弟：あなたの今後半年、今年末までのマクロ判断は何ですか？新たに就任した連邦準備制度理事会の議長ウォッシュは、今後どのような政策を採用し、全体の市場にどのように影響を与えるでしょうか？

didier：私は今後市場の不確実性が高まっていると感じています。

一方で、市場はすでにかなり上昇しています。もう一方で、今後はSpaceX、OpenAI、Anthropicなどの巨大企業が上場する可能性があります。真の圧力は、資金調達の抽出だけでなく、これらの万億ドル規模の企業が指数に迅速に組み込まれると、流動性が限られている中で、機関が他のウェイト株を売却して再バランスを取らざるを得なくなることです。これが市場に圧力をかけることになります。したがって、6月以降はより慎重になるつもりです。

もう一つの重要な変数は中間選挙です。もし民主党が最終的に両院を制するなら、Web3やAIには逆風になる可能性があります。なぜなら、彼らは労働者の権利、規制、監視を強調し、最前線の技術が引き続き急速に拡大することを許可しないからです。

しかし、ファンダメンタルズの観点から見ると、私は市場がAIが経済に与える真の推進力を過小評価していると思います。AIは多くのプロセスに浸透しており、現在の統計手法が十分に反映していないだけです。したがって、長期的には、生産性の向上に対して非常に強い影響を与えるでしょう。

真の問題は成長だけでなく、分配にもあります。分配メカニズムが適切に調整されない場合、将来的には極度の分化が生じる可能性があります。少数のAIを使いこなせる人々が大部分の利益を得て、多くの中産階級が圧迫され、さらには失業することになります。その場合、生産性が向上しても、社会全体の消費能力は逆に低下するでしょう。これが私が長期的にデフレを支持する理由であり、長期的なインフレを支持しない理由です。

したがって、今後数年は分配メカニズムが非常に重要になります。AI税のようなものは、3年から5年以内に実現する可能性が高いと思います。なぜなら、新しい税源がなければ、将来の多くの社会的な取り決めは資金基盤を欠くからです。

もし今年下半期から来年にかけてだけを見れば、私は特に絶対的な結論を下したくありません。短期的な調整圧力は確かに高まっています。特にSpaceXの上場前後はより顕著になるかもしれませんが、私はこれが調整に過ぎず、完全にピークを迎えたわけではないと思います。大企業の資本支出が続く限り、全体の市場はまだ終わっていません。

より長期的には、私は依然としてAIを支持し、AIとブロックチェーンの結合を支持しています。未来の企業内部はますます自動化され、企業間でもオンチェーンの機械経済が形成される可能性があります。この大方向は変わっていません。

したがって、私はブロックチェーンとWeb3には非常に明るい未来があると感じていますが、プレイの仕方はより成熟していくでしょう。過去のような無思考で突進し、無思考で利益を得る段階は過ぎ去った可能性が高く、今後はより産業化、機関化の時代になるでしょう。