ZAMA 최고 기록: FHE 프라이버시 서사 복귀

주안 문：작은 과자

ZAMA는 지난 24시간 동안 약 42% 상승하여 가격이 $0.085에 도달하며 역사적인 최고치를 기록했습니다. 시가총액은 2.1억 달러를 넘어섰고, 24시간 거래량은 1.12억 달러입니다.

촉매제는 두 가지 제품 조치의 중첩입니다: 9월 15일, Zama는 이더리움에서 Morpho의 기밀 금고를 5개에서 21개로 확장했습니다. 9월 17일, Zama는 Merkl과 협력하여 "기밀 인센티브"를 출시하여 cToken이 Merkl의 DeFi 인센티브 인프라에 원활하게 연결될 수 있도록 했습니다. 같은 날, Zama Swap Protocol이 출시되어 암호 자산 간의 교환을 지원합니다.

프로젝트 측에 따르면, Shielded TVL은 7500만 달러를 넘어섰습니다. DefiLlama는 현재 약 7828만 달러를 통계로 보고하고 있습니다.

2월 TGE 발행가 $0.05에서 $0.017의 저점으로 떨어진 후, 현재 $0.085의 새로운 최고치에 이르기까지 ZAMA는 7개월 반 만에 완전한 V자 반전을 그렸습니다.

문제는: 이 V의 오른쪽 절반은 얼마나 많은 실제 수요에 의해 지탱되고 있는가입니다?

Zama가 한 일: DeFi를 "밀봉된 봉투"로 만들다?

먼저 Zama가 해결하고자 하는 문제를 이해해야 합니다.

공공 블록체인 상의 모든 데이터는 투명합니다. 당신의 잔액, 당신의 거래, 당신의 DeFi 포지션은 누구나 Etherscan에서 볼 수 있습니다. 이는 대부분의 개인 투자자에게는 상관없지만, 기관 투자자에게는 치명적입니다. 어떤 자산 관리 회사도 경쟁자가 자신의 보유 및 거래 전략을 실시간으로 보는 것을 원하지 않습니다.

Zama는 전동형 동형 암호화(FHE)를 사용하여 이 문제를 해결합니다. FHE는 스마트 계약이 데이터가 완전히 암호화된 상태에서 계산을 수행할 수 있도록 허용합니다. 입력은 암호화되어 있고, 계산 과정도 암호화되어 있으며, 출력도 암호화되어 있습니다. 어떤 누구도 어떤 단계에서도 기본 데이터를 볼 수 없습니다.

비유하자면: 전통적인 DeFi는 야외 광장에서 돈을 세는 것이고, Zama의 FHE는 밀봉된 봉투 안에서 모든 계산을 완료하는 것입니다. 봉투를 열면 결과만 볼 수 있고, 과정은 볼 수 없습니다.

Zama는 크로스 체인 기밀 계층으로, fhEVM 협처리기를 통해 이더리움 등 L1/L2 위에 위치합니다. 개발자는 기밀 애플리케이션을 배포하는 데 허가가 필요 없으며, 비용도 발생하지 않습니다. Zama의 요금은 암호화 및 복호화 작업 자체에 있으며, 체인에서의 암호화 작업은 약 $0.13입니다.

토큰 경제학: 소각 vs 증발의 줄다리기

ZAMA의 토큰 설계는 "소각 및 주조 모델"을 중심으로 전개됩니다:

비용 측면: 모든 프로토콜 비용(암호화 비용, 복호화 비용)은 100% 소각됩니다. 누군가 Zama의 FHE 기능을 사용할 때마다 ZAMA는 유통에서 영구적으로 제거됩니다.

증발 측면: 스테이킹 보상은 새로운 토큰의 증발로 지급되며, 연간 약 5%입니다. 이러한 증발 보상은 FHE 협처리기 노드를 운영하고 ZAMA를 스테이킹하는 운영자와 위임 스테이커에게 분배됩니다.

핵심 문제는 간단한 산술 문제로 변합니다: 매년 소각되는 ZAMA의 수량이 매년 증발되는 수량을 초과할 수 있는가?

가능하다면, ZAMA는 디플레이션적이며, 사용량이 증가함에 따라 유통량이 지속적으로 감소하고, 토큰은 공급 축소에 직면하게 됩니다. 불가능하다면, ZAMA는 인플레이션적이며, 스테이킹 보상의 증발 속도가 사용 비용의 소각 속도를 초과하여 보유자의 가치가 희석됩니다.

현재 데이터는 낙관적인 결론을 지지하지 않습니다. 총 공급량은 110억 개이며, 현재 유통량은 약 25.6억 개입니다. 5% 연간 증발은 매년 약 5.5억 개가 새로 주조됨을 의미합니다. 소각이 증발을 커버하려면, $0.13/회 암호화 작업 비용을 기준으로 연간 약 42억 회의 암호화 작업이 필요합니다.

현재의 Shielded TVL(약 7828만 달러)과 사용 빈도를 고려할 때, 이 숫자는 아직 멀었습니다. ZAMA는 현재 "증발이 소각을 훨씬 초과하는" 단계에 있습니다.

7828만 달러 TVL의 진정성

Shielded TVL의 성장 속도는 정말 놀랍습니다. 6월 첫 번째 금고가 온라인에 올라온 후, 7주 만에 4000만 달러에 도달했습니다. 9월 15일 21개 금고로 확장한 후, TVL은 7500만 달러를 넘어섰고, 이틀 후 7828만 달러에 도달했습니다.

하지만 이 성장은 세 가지 층으로 나눌 필요가 있습니다:

첫 번째 층: 보조금에 의해 유도된 예치금. Zama와 Merkl이 협력하여 출시한 "기밀 인센티브" 메커니즘은 프로토콜 측이 기밀 금고에 유동성 인센티브를 제공할 수 있도록 합니다. 이는 일부 TVL이 보조금 금리에 의해 유치된 "핫 머니"임을 의미하며, 전통적인 DeFi의 "채굴 보조금" 논리와 완전히 동일합니다. 보조금이 중단되면, 이 부분의 TVL은 떠날 것입니다.

두 번째 층: 포장 자산의 중복 계산. 21개 금고 중 12개는 "혼합 금고"로, 기존의 Morpho 전략 외부에 기밀 포장을 추가한 것입니다. 사용자가 USDC를 예치하면, 먼저 cUSDC(기밀 USDC)로 포장된 후 금고에 예치됩니다. DefiLlama가 TVL을 계산할 때 기본 Morpho 금고의 TVL과 외부 기밀 금고의 TVL을 동시에 계산하면 중복 계산이 발생할 수 있습니다.

세 번째 층: 실제 유료 프라이버시 수요. "독립 금고"는 4개뿐이며, 공개 버전의 대응물이 없습니다. 이러한 금고에 해당하는 TVL은 실제 프라이버시 수요를 더 잘 반영할 가능성이 높으며, 사용자가 일반 Morpho 대신 이곳을 선택하는 이유는 그들이 실제로 프라이버시가 필요하기 때문입니다.

현재 공개 데이터는 이 세 층의 비율을 정확히 나누는 데 도움이 되지 않습니다. 그러나 판단 기준은 보조금 활동이 종료된 후 TVL이 얼마나 유지되는가입니다. 50% 이상 유지된다면, 실제 수요가 존재함을 나타내며, 크게 감소한다면 현재의 TVL은 주로 인센티브에 의해 유도된 것임을 나타냅니다.

경쟁 구도: Zama의 선발 우위는 얼마나 큰가?

FHE 분야는 Zama만이 아닌 여러 주요 경쟁자가 있습니다:

Fhenix: Offchain Labs의 지원을 받으며, CoFHE 협처리기와 L2 롤업의 프라이버시 계층에 집중하고 있습니다. Base와 Arbitrum Sepolia에서 온라인에 올라왔습니다. Zama와의 차이점은 Fhenix가 L2 전용에 더 중점을 두고 있는 반면, Zama는 크로스 체인 범용 솔루션이라는 점입니다.

Inco Network: 모듈화된 기밀 L1으로, 2026년 3월 데이터에 따르면 월간 활성 사용자 수가 25% 증가했습니다. 시드 라운드에서 450만 달러를 조달했습니다. Ethos를 통해 약 47억 달러의 재스테이킹 ETH 보안을 확보했습니다.

Mind Network: 또 다른 FHE 기반 시설 프로젝트로, AI와 데이터 프라이버시의 교차 분야에 집중하고 있습니다.

Zama의 장점은: 1억 5천만 달러 이상의 자금 조달, 10억 달러 평가의 시리즈 B, 이더리움 메인넷에서 가장 큰 FHE 배포(21개 금고, 7800만 TVL), 그리고 ERC-7984 표준 제안자로서 FHE 토큰 표준에 대한 발언권입니다.

하지만 FHE 분야는 여전히 초기 단계에 있으며, 7800만 달러의 TVL은 DeFi 대시장에서 거의 보이지 않습니다. Zama의 선발 우위는 시장 규모가 아닌 기술 스택과 생태계 협력에서 더 두드러집니다.

평가 기준

현재 데이터: ZAMA 가격 $0.085, 유통량 25.6억 개, 유통 시가총액 약 2.17억 달러. 총 공급량 110억 개, FDV 약 9.35억 달러.

7828만 달러 TVL을 기준으로 할 때, FDV/TVL은 약 12배입니다. 비교를 위해, Morpho의 FDV/TVL은 약 3~4배, Aave는 약 2배입니다. 이 배수는 시장이 "FHE 프라이버시 프리미엄"에 대한 기대를 반영하지만, TVL 증가가 정체되면 현재의 평가가 지지력을 잃을 수 있음을 의미합니다.

더 핵심적인 평가 변수는 수수료 수익입니다. 각 암호화 작업이 $0.13일 경우, Shielded TVL이 모두 활성화되어 있다고 가정하더라도(매일 1달러 TVL당 0.01회의 암호화 작업 발생), 연간 수수료 수익은 약 28.5만 달러입니다. FDV/연간 수수료는 약 3280배입니다.

이는 전형적인 "서사적 가격 책정이 아닌 현금 흐름 가격 책정" 자산으로, ZAMA를 구매하는 것은 하나의 가정을 구매하는 것과 같습니다: FHE 프라이버시가 DeFi의 인프라 계층이 될 것이며, 향후 수백억 달러의 체인 상 자산이 암호화 보호를 필요로 할 것이고, Zama가 이 수요의 주요 수혜자가 될 것입니다.