Aave가 탈출하고, TVL이 급락한 후, MegaETH의 가치 기준은 어디에 있을까?

저자：Zhou，ChainCatcher

DefiLlama의 최신 데이터에 따르면, MegaETH의 전체 체인 TVL은 7월 9일부터 10일까지 극심한 변동을 겪었으며, 한때 3000만 달러를 넘는 수준으로 떨어졌고, 24시간 하락폭은 60%에 가까웠으며, 5월의 정점에서 약 70%가 증발했습니다. 체인 상의 주요 프로토콜 Aave V3는 하루 동안 80%의 유동성을 철회했습니다.

시장 성과 측면에서 MEGA 가격은 0.048 달러 근처로 하락했으며, 시가총액은 약 5400만 달러에 불과하고, FDV는 약 4.8억 달러입니다.

MegaETH는 이번 라운드에서 가장 기대되는 새로운 공체 중 하나였으며, 출시와 동시에 시장의 핫이슈를 타고, 화려한 VC 진영과 KOL의 투자 열기로 인해, 토큰 FDV는 한때 약 20억 달러에 달했습니다. 올해 5월, 그 DeFi TVL은 2.45억 달러에 도달하며 공체 TVL 순위에서 11위에 올랐습니다.

광범위하게 기대받던 스타 공체에서 단기간 내 TVL의 극심한 회철을 겪은 MegaETH는 불과 몇 개월 만에 이루어졌습니다. 그 가치를 지탱하는 자금 기반이 느슨해짐에 따라, 그 가격이 이미 적정 수준으로 떨어졌는지? 아니면, 장부의 번영이 사라진 후, 그 가치는 여전히 지지받지 못하는 것인지.

단일 프로토콜과 순환 전략에 대한 TVL의 높은 의존성

MegaETH의 생태계에서, 정점 시기 Aave는 이 체인의 약 90%의 TVL을 기여했습니다. 현재 총 TVL은 6000만 달러에서 변동하고 있으며, 그 중 Aave는 여전히 약 65%를 차지하고 있습니다.

사실, 두 달 전 MegaETH의 최대 TVL 출처는 다른 곳에 있었습니다. 토큰 상장 당일, MegaETH 생태계의 원주 DEX 프로토콜 Kumbaya는 전체 체인 9843만 달러 TVL 중 5903만 달러를 차지하며, 비율은 약 60%에 달했습니다.

동시에 Aave V3, GMX 및 Chainlink Scale과 같은 프로젝트가 통합되어 출시되었고, 이후 TVL의 주도자는 점차 Aave로 변했습니다.

위험 평가 기관 LlamaRisk는 이전에 MegaETH의 TVL이 Aave에 크게 의존하고 있으며, 스테이블코인 구조가 USDm과 USDe에 집중되어 있다고 지적했습니다. 그들은 원주 자산을 제외한 후, 제3자 및 특정 자산 경로를 통해 MegaETH에 유입되는 외부 자산의 비율이 높다고 보았으며, 자금 출처, 자산 유형 및 프로토콜 방식이 집중되어 있어 안정성에 의문을 제기했습니다.

구체적인 플레이 방식에 대해, 시장은 일반적으로 이 자금의 상당 부분이 Ethena 관련 스테이블코인 순환 전략에서 비롯되었다고 의문을 제기합니다. 즉, 스테이블코인을 반복적으로 담보로 제공하고, 대출하고, 다시 담보로 제공하여 레버리지를 통해 높은 장부를 만드는 방식입니다.

이는 USDe의 수익률이 Aave의 대출 비용을 하회할 경우, 이 차익 거래 메커니즘이 이익 공간을 잃게 되고, 순환 포지션이 해체되며 자금이 철수하게 됨을 의미합니다.

상장 초기의 포인트 인센티브나 순환 전략의 이익 차익 모두 본질적으로 이익을 위해 유입된 자금이며, 예상 수익이 사라지면 이들은 떠날 것입니다. 이는 DeFi에서 흔한 상업적 행동으로, 본질적으로 놀라운 일이 아닙니다.

실제로 시장이 경계하게 만든 것은 이 비율이 매우 높은 자금이 철수한 후, MegaETH 체인에 남아 있는 것이 무엇인지, 그리고 이 남은 것들이 현재의 가치를 지탱할 수 있는지입니다.

가치 평가와 기본면, 세 가지 불일치가 존재

첫 번째 불일치, 가치 평가와 실제 사용 사이에서 발생

발행 시점 기준으로 MEGA의 시가총액은 약 5400만 달러, FDV는 약 4.7억 달러입니다. RootData 데이터에 따르면, 현재 MEGA의 88.7%의 토큰은 아직 유통되지 않았으며, 대량 보유자들은 1년 잠금 조치로 인해 탈퇴할 수 없고, 앞으로도 잠재적인 매도 압력이 존재합니다.

현재 가치 평가가 얼마나 실제 사용과 연결되는지 살펴보면, 데이터에 따르면 MegaETH 전체 체인 프로토콜의 30일 실제 수익은 90만 달러에 미치지 못하며, 연간 약 1000만 달러, 일일 활성 주소는 단 2619개입니다.

각 일일 활성 주소에 평균적으로 MegaETH는 약 18만 달러의 FDV를 지니고 있으며, 각 주소가 한 달에 기여하는 실제 프로토콜 수익은 350 달러에 미치지 못합니다.

명백히, 그 가격은 현재의 실제 경제 활동 규모가 아닌, 시장이 그 미래에 대한 상상에 기반하고 있으며, 이 기대는 점차 무너지고 있습니다.

두 번째 불일치, 토큰 서사와 생태계 품질 사이에서

시장에서 MEGA를 구매하는 것은 고성능 DeFi 공체의 이야기를 사는 것입니다. 그러나 수익 구조를 보면, 일정한 반차가 있습니다.

DefiLlama 데이터에 따르면, MegaETH에서 수익이 가장 높은 프로토콜은 [Monster](https://www.rootdata.com/zh/Projects/detail/Monster Strategy?k=MjE4MDE= "체인 상의 포켓몬 카드 금고")로, 이는 실물 교환 카드 게임으로, 30일 수익은 약 67만 달러로 전체 체인 프로토콜 수익의 거의 80%를 차지합니다.

DeFi 서사를 지닌 Aave는 정점 시기에 전체 체인의 약 90% TVL을 차지했지만, 동기 수익은 약 9만 달러에 불과합니다.

이와 같은 불일치는 스테이블코인에서도 나타납니다. MegaETH 체인 상의 원주 스테이블코인 USDM의 재고는 약 4.6억 달러이며, DEX의 일일 거래량은 약 63만 달러에 불과하고, 영구 계약의 하루 거래량은 약 12만 달러에 불과합니다. 게다가 이 재고는 계속해서 감소하고 있으며, USDM의 시가총액은 최근 7일 동안 26% 이상 하락하여 TVL보다 더 많은 실제 자금이 이탈하고 있음을 보여줍니다.

장기 참여자인 @OlricOnlyfornft는 MegaETH가 초기에는 강력한 커뮤니티를 보유하고 있었지만, 팀이 기술과 응용에 더 집중하고 커뮤니티와의 소통이 부족하여, 많은 주목받는 프로젝트가 결국 다른 체인으로 이전했다고 지적했습니다. 현재 명확히 성공 사례로 지목할 수 있는 응용 프로그램은 많지 않으며, 여전히 건설을 지속하는 것은 소수에 불과합니다.

이러한 견해는 결론을 단독으로 구성하기에는 부족하지만, 시장의 열기가 사라진 후 MegaETH는 여전히 더 명확한 응용 샘플을 통해 생태계 품질을 증명해야 함을 나타냅니다.

세 번째 불일치, 단기 기대와 장기 실현 사이에서

MegaETH는 출시 초기 과도한 기대를 받았습니다: TGE, 블루칩 입주, KOL의 투자, TVL의 급증이 초기 가치 평가의 기준을 형성했습니다. 그러나 몇 개월 후 돌아보면, 체인 상의 실현 능력은 항상 따라오지 않았습니다.

올해 2월, Uniswap은 v2, v3, v4를 모두 MegaETH에 배포했지만, 발행 시점 기준으로 Uniswap의 MegaETH에서의 TVL은 2만 달러에 미치지 못하며, 최근 7일 동안 약 97%가 증발했습니다. 최근 하루 동안 Aave V3의 TVL은 하루 만에 240% 이상 회복되었지만, 7일로 늘리면 여전히 50% 이상 하락했습니다.

자금의 대규모 유입과 유출은 이 부분의 TVL이 차익 거래 자금에 의해 주도되고 있으며, 안정적으로 정착된 실제 수요가 아님을 보여줍니다.

주목할 점은 MEGA의 처지가 고립된 사례가 아니라는 것입니다. 이번 라운드에서 고평가된 스타 신공체인 Monad의 토큰 MON도 계속 하락하고 있습니다. MON은 현재 약 0.022 달러로, 2025년 11월의 고점에서 50% 이상 하락했으며, 현재 시가총액은 약 2.69억 달러입니다.

비록 Monad의 최근 TVL이 대출 프로토콜의 자금 유입으로 인해 다소 회복되었지만, 시장 반응은 미미합니다. 이는 MegaETH의 상황과 같은 판단을 지시하며, 시장이 이러한 공체에 대한 가격 책정을 할 때, 점점 장부 TVL을 인정하지 않고 실제 가치 지지를 보고 있다는 것입니다.

다시 말해, 이번 조정은 MegaETH의 단일 지점에서의 급속한 하락이 아니라, 시장이 장부 TVL과 스타 서사에 대한 프리미엄을 줄이기 시작하고, 더 명확한 거래, 수익 및 생태계의 지지를 요구하고 있다는 것을 의미합니다.

게다가 공체 경로의 경쟁은 여전히 심화되고 있으며, Robinhood를 포함한 새로운 플레이어들이 계속해서 시장의 주목과 자금을 분산시키고 있습니다.

MEGA에게는 하락폭이 이미 크지만, 반등이 발생한다면, 이는 시장 감정의 단기적인 회복에서 비롯될 가능성이 더 크며, 기본면의 진정한 개선에서 비롯된 것이 아닐 것입니다.

장부의 번영이 사라진 후, MEGA는 여전히 가치 지점을 기다리고 있다

이러한 여러 불일치를 함께 살펴보면, 결론이 점차 명확해집니다.

인센티브와 차익 거래 자금이 지탱하는 장부의 번영이 사라지면, MEGA의 현재 시가총액과 실제 체인 기본면 사이에는 확실한 가치 지점이 결여되어 있습니다.

시장 감정은 이미 명백히 조심스러운 방향으로 기울어졌습니다. 한 가지 견해는 이는 인센티브 자금의 퇴조 이후 정상적인 가치 평가 회귀라고 주장합니다. 포인트 인센티브가 중단되고, 순환 차익의 이익 차이가 사라지며, 자금이 이탈하는 것은 필연적인 결과이며, MegaETH는 이 방식의 레버리지를 높게 쌓았기 때문에 회철이 특히 심각합니다.

커뮤니티 측면에서, 많은 사용자들이 팀의 소통과 투명성에 지속적으로 의문을 제기하며, Discord가 커뮤니티 논의를 종료하고, Telegram은 대량의 토큰을 보유한 사용자에게만 개방되었다고 지적하고 있습니다. 팀의 공개적인 모습은 출시 이전보다 훨씬 적습니다.

그러나 이러한 주장은 대부분 사용자의 일방적인 진술로, 공식적으로 확인되지 않았습니다. 발행 시점 기준으로 MegaETH 팀은 관련 의문에 대해 공개적으로 응답하지 않았습니다.

MEGA에게는, 이를 기본면으로 돌아가는 과정으로 보든, 명백한 가치 평가와 기본면의 불일치가 발생했다고 보든, 후속 주목점은 동일한 사안에 놓여 있습니다. 즉, 팀이 단기 유동성을 실제 사용으로 전환하고, 이전에 모집한 막대한 자금을 실제 생태계 성과로 실현할 수 있는지입니다.

이러한 실현이 나타나기 전까지는, 시장 감정에 의한 단기 반등 외에는 다른 가치가 다시 안정될 수 있는 확실한 이유를 보지 못한 것 같습니다.